科创板成功的关键在于“激发制度活力”，尤其是政府激励和市场机制要协调配合。
完善注册制改革
科创板的市场制度基础是注册制，注册制的核心是交易所、保荐人作为市场主体选择上市公司。一般来说，交易所和保荐人出于利益和声誉的考虑，会选择容易得到市场和投资者认可的公司上市融资，并在上市、退市、公司治理结构、信息披露、引入潜在投资者、投资者保护等方面进行制度和产物创新。
此前，新叁板在发展之初，也曾采用相关制度。但由于新叁板市场规模增长过快、挂牌公司数量迅速上升，导致信息传递和筛选公司的作用遭到削弱。从这个角度来看，科创板建设必须遵循市场内在的规律，切忌追求短期规模和数量。
科创板实行注册制，需要明确交易所选择公司上市的主体地位，进一步明确证监会监管职能与交易所市场管理职能之间的划分。交易所作为市场主体选择公司上市，是注册制的本质特征；证监会需要关注的是股票市场的系统性风险以及投资者的利益是否得到保障。
科创板实行注册制，还需强化事前放权和事后追责，明确保荐人作为信息披露责任主体，明确交易所信息披露形式审核和公司上市程序审核的职能，进一步把选择公司上市及信息披露真实性保证的职能放权给保荐人。
总的来看，科创板实行注册制，需充分发挥市场机制的作用，核心是放权改革。在证监会放权给交易所的同时，交易所也需要放权给保荐人。
引导长期价值投资
在市场机制发挥作用的基础上，科创板在公司上市标准上可以大胆创新，适当淡化对营业收入、盈利、现金流等财务指标的要求，允许同股不同权公司的上市。
科创型公司具有一个重要特征，即创始人的人力资本对公司发展具有特别重要的价值。人力资本的边际价值上升、金融资本的边际价值下降，是科技进步带来的重要变化。因此，为在公司创始人的融资需求、公司投资人的投资需求之间达成一致，在实现公司融资的同时保证公司的成长前景，科创型公司采取同股不同权的治理架构具有重要意义。
同时，要进一步完善投资者保护，提高投资者对科创板市场的信任度。为此，有必要强化科创板公司的治理结构，引入公司董高监的信托责任概念，尤其是实际控制人的信托责任。在适当的时候，还可以推动公司法改革，从而明确实际控制人和董高监对投资者的信托责任。
由于技术变化趋势的不确定性，科创板市场具有高风险特征，容易出现市场短期炒作和泡沫。完善的投资者保护制度是科创板市场发展的基础，也是避免短期投机、引导长期价值投资的制度基础。因此，交易所必须对科创板公司实际控制人和董高监的欺诈、误导、信息披露违规、挖空上市公司的行为进行严格监管。
防范挖空上市公司
由于科创型公司难以准确估值且存在较大的波动性，上市公司实际控制人和董高监有较大的空间对上市公司进行挖空，且存在举证难的问题。为此，可引入“嗅觉测试”的国际监管原则，以信托责任作为上市公司实际控制人和董高监行为的判断标准。
在此基础上，还可引入董高监责任保险制度。对董高监没有违反信托责任，没有在信息披露等方面存在失职和误导、欺诈行为，却受到外部投资者起诉的赔偿责任进行保险保护。
这样做，可以避免董高监因为职务风险过高而不愿意承担公司的经营管理职责，是对科创型公司创始人的职务风险进行的恰当保护，从而在投资者保护与激励科创型公司上市之间达成较好的均衡。
需要强调的是，科创板的发展以国际化为目标。某种意义上说，科创板就是国际板。在科创板设立之初，制度设计上已为国外高科技公司的上市、国际投资者的参与留下了空间。但在实际操作中，如何真正提升科创板的国际含金量，是一个有待细化的课题。
（作者为上海财经大学金融学院副教授、上海国际经济与金融研究院研究员）
